【ppzhan摘要】造紙行業(yè)11年產(chǎn)能大規(guī)模釋放，適逢11H2下游需求疲軟紙價持續(xù)回落，加之高價漿庫存的使用，行業(yè)盈利顯著承壓。因12年春節(jié)前中下游庫存水平較低，節(jié)后存在補庫存需求，紙企借機提價以改善盈利。雖中下游對廠商提價落實的節(jié)奏和幅度有所差異，但總體而言，紙價較12年初穩(wěn)中有升。造紙行業(yè)盈利于2012年初觸底，短期盈利回升趨勢確定，而板塊估值處于歷史底部，補庫存有望成為驅(qū)動估值修復的動力，行業(yè)短期表現(xiàn)仍可期待，“紅二月”慣例有望再現(xiàn)。
　　
　　11年末國內(nèi)造紙及制漿增速回落
　　
　　2011年造紙新增產(chǎn)能釋放集中，加之中下游需求疲軟，供需失衡導致紙廠庫存較高，開工率降低，產(chǎn)量增速整體呈現(xiàn)回落態(tài)勢。我國11年合計生產(chǎn)機制紙及紙板1.10億噸，累計同比增長13.2%。上半年國內(nèi)新產(chǎn)能陸續(xù)投放，推動產(chǎn)量穩(wěn)定增長，下半年行業(yè)供大于求景氣度下降，產(chǎn)量增速逐月回落。因中下游需求清淡，紙廠庫存較高，有降庫存的意愿，加之12年春節(jié)淡季前移，11年12月產(chǎn)量增速明顯放緩：12月單月產(chǎn)量946.8萬噸，同比僅增長5.1%。
　　
　　11年12月國內(nèi)紙漿產(chǎn)量增速同比回落;下游“”，進口量歷史次高。漿價11年5月以來逐月回落，12年1月進口均價658美元/噸，較11年5月的897美元/噸已下跌26.6%，進口商品漿的成本低于國內(nèi)自制漿成本。
　　
　　受紙廠開工率較低影響，國內(nèi)漿價11H2下跌22.2%至4733元/噸，壓力下部分漿廠報出業(yè)績虧損，年底開始陸續(xù)提漲報價。截止12年2月10日，國內(nèi)紙漿現(xiàn)貨均價較年初上漲2.5%至4870元/噸，終端或?qū)⒗^續(xù)跟進提價。
　　
　　12年節(jié)后紙廠順勢提價，紙價較年初穩(wěn)中有升
　　
　　造紙行業(yè)11年產(chǎn)能大規(guī)模釋放，而下半年下游需求疲軟，供求失衡使紙價出現(xiàn)持續(xù)回落;加之高價漿庫存的使用，行業(yè)盈利明顯承壓。因節(jié)前中下游庫存水平較低，節(jié)后存在補庫存需求，紙企借機提價以改善盈利。視下游景氣程度，對廠商提價落實的節(jié)奏和幅度都有所差異，但總體而言，紙價較12年初穩(wěn)中有升。
　　
　　文化紙整體態(tài)勢：銅版紙、非涂布文化紙受產(chǎn)能沖擊為明顯，價格明顯回落，提價改善盈利訴求強烈，特別是銅版紙。春節(jié)后下游印廠逐漸開工，旺季臨近，文化紙順勢提價。而新聞紙因新增產(chǎn)能較少，價格整體隨廢紙價格波動。
　　
　　雙膠紙：截至12年2月10日，各品牌雙膠紙終端均價為6238元/噸，較年初的6225元/噸上漲0.2%。近期金華盛、太陽紙業(yè)雙膠紙品牌報價上調(diào)200元/噸，其他紙廠后期或?qū)⒃囂叫愿鷿q。目前下游印廠開工率尚不足，經(jīng)銷環(huán)節(jié)仍有部分節(jié)前未消化的低價庫存，加之12H1安徽華泰15萬噸、江門亞太45萬噸等新產(chǎn)能投放預(yù)期，提價效果有待觀察。
　　
　　銅版紙：11H2新產(chǎn)能投放高峰與需求疲軟疊加，紙價大幅下跌;為減輕虧損程度，目前各大紙廠提價堅決。晨鳴80萬噸及華泰70萬噸銅版紙新項目均在11年下半年正式投放市場，加之國內(nèi)需求不佳及歐盟雙反案沖擊出口，11H2國內(nèi)銅版紙價持續(xù)下跌17.3%至5600元/噸，Q4已呈虧損狀態(tài)。
　　
　　節(jié)后金東、金海、晨鳴、太陽等主要紙廠堅決推行提價政策，其他紙廠亦陸續(xù)表達提價意愿。部分華南、華東地區(qū)經(jīng)銷商也由觀望轉(zhuǎn)為試探性跟漲100-200元/噸，但終端價格相比年初僅上漲0.1%至5608元/噸，終提價效果仍有待觀察。相比其他紙種，銅版紙12年新增產(chǎn)能較少，或?qū)⒂兄趦r格穩(wěn)定。
　　
　　新聞紙：產(chǎn)量持續(xù)下滑，集中度提升助供求形勢好轉(zhuǎn)。受互聯(lián)網(wǎng)等媒體持續(xù)沖擊，新聞紙11年總產(chǎn)量368.6萬噸，同比下降8.4%。需求雖疲軟，但因新聞紙幾無新增產(chǎn)能，且行業(yè)集中度進一步提升，行業(yè)供求形勢好轉(zhuǎn)，因而區(qū)別于其他紙種，11年整體價格穩(wěn)步向上。
　　
　　估值目前處于歷史底部行業(yè)中*已具備投資價值
　　
　　11年造紙行業(yè)盈利逐季下滑;股價自5月以來顯著跑輸市場。自5月以來造紙板塊整體下跌30.7%，重點公司下跌35.1%，表現(xiàn)顯著弱于市場。
　　
　　節(jié)后旺季臨近、中下游補庫存，紙廠量價提升，引發(fā)盈利改善預(yù)期，“紅二月”現(xiàn)象較為明顯。我們統(tǒng)計了從2000年以來的造紙行業(yè)月度相對收益和收益，發(fā)現(xiàn)每年的2月行業(yè)取得和相對收益的概率較大，“紅二月”現(xiàn)象較為明顯。我們預(yù)計與每年節(jié)后的旺季臨近、中下游補庫存，驅(qū)動行業(yè)量價齊升，引發(fā)市場對紙企的盈利改善預(yù)期有關(guān)。
　　
　　紙廠試探性提價，幅度視下游接受度而定;盈利有望短期改善。11Q4行業(yè)盈利加速探底，加之12年1月因過節(jié)影響產(chǎn)銷量，預(yù)計將出現(xiàn)明顯虧損，春節(jié)后伴隨著中間商及下游的補庫存和低價原材料使用，盈利有望回升。
　　
　　綜上，目前板塊安全邊際較高，下行空間有限，而盈利短期回升的趨勢，也使之具備一定彈性，存在估值修復的動力。
　　
　　從盈利角度看，玖龍、理文因紙種以箱板紙為主，出口關(guān)聯(lián)度高，對經(jīng)濟變化更敏感，體現(xiàn)為股價的高彈性。
　　
　　而A股造紙板塊投資角度：造紙行業(yè)盈利于2012年初觸底，短期盈利回升趨勢確定，而板塊估值處于歷史底部，補庫存有望成為驅(qū)動估值修復的動力，行業(yè)短期表現(xiàn)仍可期待，“紅二月”慣例有望再現(xiàn)。